Campine gehört zu meinen Top 25 Aktien die ich halte. Ich
erwarte, dass Campine im Laufe dieses Monats oder Anfang nächsten Monats eine
Vorankündigung zu den Ergebnissen für das Geschäftsjahr 2025 veröffentlichen
wird. Wird die Aktie im 2. Halbjahr 2025 die Erwartungen/Prognosen
wahrscheinlich übertreffen oder unterschreiten. Ich möchte vorbereitet sein!
Campine befindet sich in einem historischen
Ausnahmejahr. Nach einem explosionsartigen ersten Halbjahr stellt sich für
Investoren die Frage: Kann das Tempo im zweiten Halbjahr (H2 2025) gehalten
werden, oder sehen wir eine Normalisierung auf hohem Niveau? Die Aktie hat nach
dem Allzeithoch im Oktober (€ 285) auf ca. € 200 korrigiert, was eine
Neubewertung der Erwartungen signalisiert.
1. Fazit & Einschätzung
Wahrscheinlichkeit: Prognose leicht übertreffen
(Outperform vs. Guidance)
Das Management hat die Messlatte für das Gesamtjahr
2025 konservativ gelegt ("EBITDA > 80 Mio. €"). Da im ersten
Halbjahr bereits 53,4 Mio. € erzielt wurden, impliziert dies für H2
"nur" noch > 26,6 Mio. €.
Angesichts der weiterhin extrem hohen Antimon-Preise
ist diese Hürde niedrig. Ich erwarte,
dass Campine diese konservative Prognose übertrifft, aber das Momentum
gegenüber dem H1 2025 abflacht.
Der Markt spielt aktuell das Szenario "Peak
Earnings" (Gewinnspitze erreicht), was den jüngsten Kursrückgang erklärt.
Fundamental bleibt das Unternehmen jedoch massiv unterbewertet (KGV < 8),
solange die Antimon-Knappheit anhält.
Szenario-Modell (Ergebnis H2 2025):
|
Szenario |
Wahrscheinlichkeit |
Beschreibung |
|
Bull Case (Übertreffen) |
40 % |
EBITDA H2 > 35 Mio. €. Antimon-Preise bleiben
stabil auf Rekordhoch, keine Nachfrage-Zerstörung. Gesamtjahr EBITDA nähert
sich 90 Mio. €. |
|
Base Case (Treffen) |
45 % |
EBITDA H2 ca. 28–32 Mio. €. Saisonale Schwäche
(Sommer/Weihnachten) und leichte Kaufzurückhaltung der Kunden drücken die
Mengen, Preise kompensieren dies teilweise. |
|
Bear Case (Verfehlen) |
15 % |
EBITDA H2 < 25 Mio. €. Kunden bauen Lagerbestände
ab, Antimon-Preise korrigieren schneller als erwartet. |
Wichtigste Treiber (Positiv/Negativ):
- Positiv (+): Versorgungssicherheit: Campine profitiert
massiv von chinesischen Exportbeschränkungen, da sie als
"nicht-chinesischer" Lieferant mit eigener Recycling-Quote eine
Prämie verlangen können.
- Risiko (-): Normalisierung: Der massive Gewinnsprung
in H1 war teilweise durch Lageraufwertungseffekte getrieben (billiges
Inventar zu hohen Preisen verkauft). Dieser Einmaleffekt wiederholt sich
in H2 nicht im gleichen Ausmaß.
2. Kennzahlen im Fokus
Für das zweite Halbjahr (H2 2025) sind folgende Werte
entscheidend, um die Bewertung zu stützen:
- Umsatz H2: Erwartung im Bereich 160 – 180 Mio. €
(Rückgang vs. H1 möglich durch geringere Volumina).
- EBITDA H2: Muss > 27 Mio. € liegen, um die
Jahresprognose von 80 Mio. € zu erfüllen.
- Marge: Beobachtung der Rohergebnismarge – kann Campine
die hohen Einkaufspreise für Antimon-Erze weiter voll weitergeben?
3. Konsensprognose (Implizit)
- Gesamtjahr 2025: Der Markt rechnet fest mit einem EBITDA von über
80 Mio. €.
- H2-Implikation: Investoren wissen, dass H2 operativ schwächer
sein wird als H1 (typische Saisonalität + Basiseffekte). Ein
"Crash" der Gewinne wird nicht erwartet, aber eine Normalisierung.
- Aktienkurs: Der Markt preist aktuell ein, dass 2025 ein
"Jahrhundertjahr" ist, das sich 2026 so nicht wiederholen lässt
(daher das niedrige KGV).
4. Vergleich Vorquartal (H1 2025 - Sequentiell)
- Status: H1 war der absolute Rekord
("Peak").
- Zahlen H1 '25: Umsatz 384 Mio. €, EBITDA 53,4 Mio. €.
- Analyse: H2 wird im direkten Vergleich zu H1 schwächer
ausfallen. Das ist normal, da H1 von einer Panik-Kaufwelle der Kunden
getrieben war, die sich nun eingedeckt haben. Der Vergleich H2 vs. H1 wird
also voraussichtlich negativ ("Rückgang"), was aber im Kurs
schon eingepreist sein sollte.
5. Vergleich Vorjahreszeitraum (H2 2024 -
Year-over-Year)
- Status: Starkes Wachstum erwartet.
- Zahlen H2 '24: EBITDA lag bei ca. 22 Mio. € (Gesamtjahr 2024
war 41,7 Mio., H1 war 19,7 Mio.).
- Erwartung: Im Vergleich zum Vorjahr wird Campine auch in H2
2025 deutlich zulegen (+20% bis +40% beim EBITDA sind realistisch). Das
"Wachstum" ist also YoY intakt, nur die Dynamik bremst ab.
6. Entwicklung Antimon-Preise (Der Schlüsselfaktor)
Die Preisentwicklung ist der dominierende Faktor für
die Campine-Aktie:
- Status Quo: Antimon notiert weiterhin auf historischen
Höchstständen (teilweise > 35.000 $/t), getrieben durch das Defizit auf
dem Weltmarkt.
- China-Faktor: Die Exportbeschränkungen Chinas (seit Ende
2024/2025) für Antimon verknappen das Angebot im Westen drastisch. Dies
gibt Campine Preissetzungsmacht.
- Trend H2 2025: Die Preiskurve zeigt in Q3/Q4 eine
Stabilisierung auf hohem Niveau ("Plateau"). Es gibt keine
Anzeichen für einen Crash, aber das Aufwärtspotenzial scheint kurzfristig
ausgereizt.
- Auswirkung: Campine verdient exzellent, aber der
"Windfall-Profit" (Lagerbestände, die an Wert gewinnen) fällt
geringer aus als in H1.
7. Entwicklung Inputkosten
- Rohstoffe: Der Einkauf von Antimon-Erzen und Rohmetall ist
extrem teuer geworden. Campine muss viel Working Capital binden, um
Material zu sichern. Das drückt zwar kurzfristig den Free Cashflow, ist
aber strategisch notwendig.
- Recycling-Vorteil: Campines großer Vorteil ("Moat") ist
die Division Circular Metals. Da sie einen Teil des Antimons aus
Recycling gewinnen (z.B. Bleibatterien), sind sie weniger abhängig von den
extremen Weltmarktpreisen für Primärrohstoffe als reine Händler. Dies
schützt die Marge in H2.
8. Bewertung & Peer-Group-Vergleich
Wie viel "Luft" ist im aktuellen Kurs von
ca. 200 € noch vorhanden? Um das zu beantworten, vergleichen wir Campine
mit direkten Wettbewerbern aus den Bereichen Metall-Recycling und Spezialchemie.
Die zentrale Erkenntnis vorweg: Campine handelt mit
einem massiven Abschlag. Während große Player oft mit dem 8- bis 10-fachen
ihres operativen Gewinns (EBITDA) bewertet werden, wird Campine aktuell
gepreist, als ob das Geschäft morgen einbricht.
Der Bewertungs-Check (Kennzahlen 2025e)
|
Unternehmen |
Ticker |
KGV (P/E) 2025e |
EV/EBITDA 2025e |
Fokus / Treiber |
|
Campine NV |
CAMB |
~ 6,5x |
~ 3,8x |
Antimon-Monopol (nische), Recycling |
|
Befesa S.A. |
BFSA |
~ 14,0x |
~ 7,5x |
Stahlstaub-Recycling (Zink), Erholungswette |
|
Umicore |
UMI |
~ 13,0x |
~ 6,5x |
Batteriematerialien, Edelmetalle (Turnaround) |
|
Aurubis AG |
NDA |
~ 10,5x |
~ 5,5x |
Kupfer-Recycling, Volumenwachstum |
|
AMG Critical Materials |
AMG |
~ 8,0x |
~ 5,0x |
Lithium/Vanadium, Kritische Rohstoffe |
Hinweis: EV/EBITDA (Unternehmenswert zu operativem
Gewinn) ist hier die wichtigere Kennzahl, da sie Schulden und Cash-Bestände
berücksichtigt. Ein Wert unter 5 gilt im Recycling-Sektor als
"Schnäppchen".
Warum ist Campine so "billig"? (Der
Discount)
Der Markt gewährt Campine aktuell einen "Small-Cap-
& Zyklik-Abschlag" von ca. 30-40% gegenüber der Peer-Group.
Dafür gibt es zwei Gründe:
- Angst vor dem
"One-Hit-Wonder": Investoren fürchten, dass der Gewinn von 2025
(EBITDA > 80 Mio. €) eine einmalige Spitze ist, getrieben durch die
Antimon-Panik. Der Markt preist die Aktie so, als würde sich der Gewinn in
2026 halbieren.
- Illiquidität: Mit einer Marktkapitalisierung von nur ~300 Mio.
€ und geringem Handelsvolumen können große Fonds nicht einfach ein- und
aussteigen. Das drückt die Bewertung strukturell.
Der "Puffer" (Sicherheitsmarge)
Wie tief darf der Antimon-Preis oder der Gewinn
fallen, bevor die Aktie "teuer" wird?
- Szenario
"Normalisierung": Selbst wenn das EBITDA von den erwarteten 85
Mio. € (2025) auf 50 Mio. € in 2026 fallen sollte (ein Rückgang von
-40%!), wäre Campine bei einem aktuellen Enterprise Value von ca. 340 Mio.
€ immer noch mit einem EV/EBITDA von 6,8x bewertet.
- Fazit: Das entspricht dann ziemlich genau dem fairen
Durchschnitt der Konkurrenz (siehe Tabelle).
Das bedeutet: Im aktuellen
Kurs von 200 € ist bereits eingepreist, dass die Gewinne massiv einbrechen.
Bleiben die Antimon-Preise jedoch "länger höher" (Stichwort:
Strukturelles Defizit durch China), baut Campine massive Cash-Reserven auf, die
entweder als Sonderdividende ausgeschüttet oder für Zukäufe
(M&A) genutzt werden müssen.
Strategische Einschätzung:
Für Value-Investoren ist das aktuelle Niveau (KGV <
7) hochattraktiv, da das Abwärtsrisiko durch die substanzielle Bewertung
(Buchwert steigt rasant) abgefedert ist. Das Risiko ist nicht die Bewertung,
sondern allein der Antimon-Preis-Chart.
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Interessenkonflikt: Der Autor dieser Publikation hält zum Zeitpunkt der Veröffentlichung Aktien/Wertpapiere der hier besprochenen Werte/Unternehmen und hat die Absicht, diese je nach Marktsituation zu veräußern und könnte dabei insbesondere von erhöhter Handelsliquidität profitieren. Hierdurch besteht konkret und eindeutig ein Interessenkonflikt.